بررسی اجمالی مدل‌های سرمایه‌گذاری داخلی صندوق توسعه ملی بر اساس ضوابط قانونی مقرر

بررسی اجمالی مدل‌های سرمایه‌گذاری داخلی صندوق توسعه ملی بر اساس ضوابط قانونی مقرر

مستندی تحت عنوان “سرمایه‌گذاری غیر مداخله‌ای صندوق توسعه ملی” در سایت آن صندوق نشر گردیده است. همچنین برخی مدل‌های سرمایه‌گذاری داخلی از سوی مدیر محترم ارزیابی و سرمایه‌گذاری داخلی آن صندوق نیز تشریح گردیده که در همان ماخذ قابل مشاهده می‌باشد. 

مضاف بر این که اساسا سرمایه‌گذاری صندوق در بازارهای پولی و مالی داخلی در اساسنامه قانونی صندوق و مشخصا در بند “خ”  اساسنامه تحت عنوان “مصارف صندوق” مجاز و مقرر نگردیده و انجام این قبیل فعالیت‌ها به هر شکل و مدل نیازمند تغییر و اصلاح ماده 16 قانون احکام دائمی برنامه های توسعه کشور(به مثابه اساسنامه قانونی  صندوق توسعه ملی) می‌باشد، به نظر می‌رسد با توجه به لزوم رعایت قوانین پولی و بانکی کشور در عملیات پولی و مالی صندوق، تعیین قوانین حاکم بر قراردادهای مربوط به انواع مدل‌های سرمایه‌گذاری ابداعی آن صندوق به منظور  رعایت قوانین، شفافیت در اجرای قراردادها و تعیین تکلیف و صراحت و صیانت از مالکیت بخش دولتی، اعمال نظام مالیاتی و رعایت ضوابط و مقررات در نقل و انتقالات پولی و مالی، بررسی این قبیل مدل‌های ابداعی ضرری می‌باشد. 

لازم به ذکر است علی رغم تصریح مکرر در مدل‌های ابداعی و تاکید مسئولان آن به “بنگاه‌سازی” و نه “بنگاه‌داری” در قالب مدل‌های ابداعی، به نظر می‌رسد اقدامات اجرایی در راستای دستیابی به این هدف و مفهوم، که خود با ابهام نیز همراه است، مشخص نگردیده و عدم دخالت در مدیریت طرح‌های سرمایه‌گذاری داخلی (که شاید مراد از آن همان بنگاه‌داری می‌باشد) صرفا با اعمال انواع و اقسام نظارت‌های مرسوم و معمول، که هر یک خود به تنهایی اهداف،  وظایف و ذینفع‌های مشخص و تعریف شده‌ای دارند، شامل طیفی از نظارت بازرس قانونی (حسابرسی مستقل)، نظارت حسابرس داخلی، نظارت بر عملکرد مالی و نظارت هوشمندانه و موثر؟ مورد تاکید قرار گرفته و از چگونگی و روش‌های اعمال این نظارت و ابزارهای آن اطلاعی در دسترس نیست.  

در هر حال مدل‌هایی که تشریح شده‌اند به شرح زیر می‌باشند که با توجه به اطلاعات منتشره و رسمی  در این نوشتار به شرح  زیر مورد بررسی  اجمالی قرار گرفته اند. 

۱. مدل مشارکت ترکیبی سهامداری-وام (equity and loan)   

در این مدل، تامین مالی طرح‌های مورد نظر تا سقف حداکثر 35 درصد در قالب سهام‌داری از سوی صندوق به انضمام وام (که به نظر می‌رسد همان تسهیلات اعطایی تحت قراردادهای عاملیت بانکی به متقاضیان می‌باشد) صورت می‌پذیرد

الف) در قالب سهامداری تا سقف 35 درصد، صندوق توسعه ملی به صورت مستقیم و یا احتمالا از طریق شرکت‌هایی که تحت قانون تجارت با سرمایه مطلق خود یا بیش از 50 درصد ایجاد خواهد نمود، سهامدار حقوقی در شرکت دارنده طرح یا پروژه سرمایه‌گذاری داخلی خواهد شد. در این راستا چگونگی  سهامداری صندوق که منابع آن تماما متعلق به دولت است و در زمره موسسات عمومی موضوع ماده 3 قانون محاسبات عمومی کشور محسوب می شود، قابل تامل و بررسی است. 

اگر این سهامداری  به هر یک از روش های فوق منع قانونی نداشته باشد، باید مشخص شود چه نوع سهامی از سوی صندوق قابل تامین است. 

اگر سهام از نوع عادی باشد سود تضمین شده برای آن  متصور نیست و در صورت عدم دستیابی به نرخ بازدهی مورد انتظار و یا زیان احتمالی سرمایه‌گذاری موضوع سهامداری (یا همان طرح یا پروژه)،  اصل منابع صندوق در خطر هدر رفت قرار خواهند داشت . 

اگر سهام از نوع سهام ممتاز باشد هم حق رای در مجامع عمومی و فوق العاده به منظور حفظ منابع و منافع صندوق برای دارندگان آن منطقا متصور نیست و ریسک مترتب بر تصمیم‌گیری‌های مرتبط با راه اندازی طرح از سوی صاحب آن، در وصول به موقع مطالبات صندوق در قالب سهام ممتاز موثر خواهد بود. بدیهی است صرف نظر از اولویت در دریافت سود، تطویل دوره وصول منافع اینگونه سهام به هر شکل می‌تواند  منابع صندوق توسعه را با خطر مواجه سازد. 

لازم به ذکر است بابت بخش وام در این مدل چالش‌ها، ریسک‌ها و مشکلات اجرایی مربوط به اعطای وام (بخوانید اعطای تسهیلات در قالب قراردادهای بانکی در چارچوب قرارداد عاملیت بانک‌ها با صندوق توسعه ملی) همچنان پایدار است و بابت حذف و یا کاهش آن همچنان تدابیری ارائه نگردیده است. که این مهم در راه اندازی طرح ها و بازدهی آنها و تسویه تامین مالی انجام شده همچنان موثر و حیاتی است که با سهامداری صندوق منابع بیشتری  مضاف بر منابع تخصیصی در قالب تسهیلات اعطایی در خطر هدر رفت قرار خواهند گرفت. 

ب) در صورتی که تامین مالی با “مدل مشارکت ترکیبی سهام‌داری و وام” در قالب یک عقد مشارکت واحد باشد، صرف نظر از ترتیبات واریز سهم الشرکه ، اصل در مشارکت بر در هم آمیختن سهم الشرکه نقدی و غیر نقدی طرفین به نحوه مشاع  و به منظور انتفاع و طبق قرارداد است. این نوع مشارکت که در حال حاضر در چارچوب قراردادهای عاملیت از سوی بانک‌ها با متقاضیان منعقد می‌شود و  بابت مشارکت در مدل ابداعی وجه تمایز  معینی نسبت به مشارکت‌های مدنی فعلی تعریف و تبیین نگردیده است.  در هر حال چگونگی انعقاد این قبیل قراردادهای مشارکت که در آن صندوق هم در نقش سرمایه‌گذار و سهامدار و هم در نقش شریک ایفای نقش کند با توجه به اینکه در اساس بنا بر ماهیت خود شریک محسوب می‌شود مشخص  و شفاف نیست. 

2- سایر مدل های سرمایه‌گذاری صندوق

۲-۱) مدل ترکیبی تحت عنوان : مشارکت در محصول-وام  

به نظر می رسد اساس این مدل تامین مالی بر اعطای وام قرار دارد و به منظور بهره مندی  بیشتر از منافع حاصله از اجرای  طرحها و حفظ ارزش دارایی های صندوق توسعه ملی  قرار دارد، این مشارکت به  یکی از دو صورت زیر می باشد. 

الف)  مشارکت در برداشت محصول (Offtake Contract): به صورتی که صندوق به مقدار مشخص شده‌ای از محصول (محصولات و یا صرفا محصول خاصی) در سال‌های مشخص، مشارکت می‌نماید و متقاضی (صاحب طرح  یا همان وام گیرنده) موظف است مقدار مشخص شده را در سال هدف برنامه ریزی شده به صورت FIFO   به صندوق اعطا نماید. 

ب) مشارکت در درصدی از تولید(Product Sharing): به صورتی که صندوق به میزان درصدی از تولید طرح یا پروژه بهره مند می‌شود. 

۲-۲) مدل  ترکیبی مشارکت در درآمد – وام: 

اساس این مدل تامین مالی نیز بر اعطای وام قرار دارد  و صندوق به منظور بهره‌مندی بیشتر از منافع حاصله از اجرای طرح‌ها و حفظ ارزش دارایی‌های خود مبادرت به سهم‌بری  در بخشی از درآمد حاصل از طرح می‌نماید و به دو شکل مشارکت در درصدی از درآمد (Revenue Sharing) به صورت شریک به میزان درصدی از درآمد، مشارکت در مبلغ مشخص درآمد (fix revenue) مشارکت به مقدار مشخصی از درآمد و نهایتا مشارکت در درصد یا بخشی از قیمت محصول/محصولات خاص می‌نماید. بدیهی است اتخاذ هر یک از روش های ذکر شده در نهایت منجر به عایدات بیشتر صندوق از وام پرداختی و بالا بردن نرخ موثر سهم سود پرداختی از سوی سرمایه‌پذیر (صاحب طرح) می‌گردد و نرخ سود تسهیلات اعطایی را در مجموع برای سرمایه‌پذیر افزایش می دهد. 

۲-۳) مدل ترکیبی مشارکت در پاداش-وام (Bonus Sharing): 

در این مدل صندوق در قبال تامین مالی طرح به دو حالت یکی مشارکت در مقدار مشخصی از پاداش و یا مشارکت درصدی از پاداش اقدام می نماید

 ۲-۴) مدل ترکیبی مشارکت در سود-وام: 

در این مدل صندوق مبادرت به مشارکت در مقدار مشخصی از سود و یا مشارکت در درصدی از سود حاصل از اجرا و راه اندازی طرح می‌نماید. 

۲-۵) مدل لیزینگ ارزی: 

در این مدل صندوق در قبال تامین مالی،  بخشی از سهام شرکت را تملک می‌نماید و در قالب قرارداد لیزینگ تدریجا به صاحب طرح واگذار می نماید

۲-۶) صندوق پروژه ارزی: 

در این مدل صندوق در قالب صندوق پروژه ارزی، واحدها یا یونیت‌های صندوق پروژه ارزی را خریداری و  در دو حالت  با برداشت سود یا عرضه در بورس برای خود قابلیت خروج از صندوق و سرمایه‌گذاری داخلی ارزی  انجام شده را فراهم می سازد. 

۲-۷) روش سرمایه‌گذاری خصوصی تخصصی ارزی بورسی (Private Equity Fund):

 در این روش صندوق با ایجاد صندوق‌های تخصصی سرمایه‌گذاری خصوصی و ایفا نقش به عنوان شریک مدیریتی(GP) با مسئولیت در قبال تمامی بدهی‌ها و تعهدات اینگونه صندوق ها و در راستای حفظ منافع خود و سایر شرکای سرمایه گذار (LP)  فعالیت می‌نماید. 

در کلیه مدل‌های بند 2 این نوشتار، جز مدل‌های ردیف  5-2 تا 7-2، تامین مالی اساسا بر مبنای وام یا همان اعطای تسهیلات قرار دارد و به نظر می‌رسد بدوا منابع صندوق به صورت تسهیلات بانکی در اختیار صاحب طرح و یا پروژه قرار خواهد گرفت و نهایتا پس از خاتمه دوران استفاده از تسهیلات و ورود به مرحله بهره‌برداری و تولید محصول، صندوق مبادرت به سهم بری از محصول (به صورت مقداری یا درصدی) و یا سهم بری از درآمد و یا سهم بری از درصدی از قیمت فروش  و یا  سهم بری مقداری یا درصدی به صورت پاداش و  نهایتا سهم بری در مقدار یا درصد مشخصی از سود می‌نماید. لذا شرط کافی و لازم جهت تحقق هر یک از سهم بری‌های مقرر، اساسا راه اندازی و  بهره‌برداری از پروژه و طرح  مورد نظر می‌باشد . 

از آن جا که در مستند نظامنامه ضوابط و شرایط اعطای تسهیلات و سرمایه‌گذاری از محل منابع صندوق توسعه ملی از طریق بانک‌ها و در چارچوب قراردادهای عاملیت (با اعمال آخرین مصوبات جلسه مورخ ۱۴۰۱/۱۰/۳) جز مواردی چند در خصوص تعهدات و شرایط وصول، تغییرات و شرایط جدید و اساسی در چارچوب اعطای تسهیلات بانکی از محل منابع صندوق، اعمال و اعلام نگردیده، به نظر می‌رسد شرایط اساسی در اعطای تسهیلات ارزی تغییر چندانی نداشته و استمرار شرایط قبلی که منجر به عدم وصول به موقع منابع صندوق گردیده، برقرار است و چالش‌های عمده آن  نیز همچنان پابرجاست. 

لذا احتمال تحقق سهم بری‌های اعلامی در مدل‌های این بند، با توجه به سازوکار مرسوم اعطای تسهیلات ارزی، ضعیف به نظر می‌رسد. در واقع سناریوهای مشارکت در محصول یا درآمد یا سود یا پاداش که صرفا به منظور بهره‌مندی (بخوانیم بیشتر) از منافع طرح‌ها تدوین گردیده،   در صورت حفظ سازوکار تسهیلات‌دهی با شرایطی مشابه شرایط قبلی، احتمال  موفقیت زیادی ندارد. همچنین  این سازو کارها در حفظ ارزش دارایی‌های صندوق توسعه ملی نیز  موثر نبوده و همچنان منابع صندوق به جهت سازوکارهای حاکم بر تسهیلات‌دهی در خطر هدر رفت و کاهش ارزش قرار دارند. 

ذکر این نکته نیز ضروری است که تسهیلات از سوی سیستم بانکی در چارچوب قانون عملیات بانکی بدون ربا عموما در قالب عقد مشارکت مدنی اعطا می‌گردد  و بانک و صاحب طرح یا پروژه با در هم آمیختن سهم الشرکه نقدی و غیر نقدی به نحو مشاع  و به قصد انتفاع در موضوع معین و تعریف شده مشارکت می‌نمایند و با خاتمه موضوع مشارکت، شرکت تصفیه و مرتفع می‌شود (ماده 4 قسمت 2 از بخش 2 دستورالعمل اجرایی قانون عملیات بانکی بدون ربا مصوب شورای پول و اعتبار). از طرفی سهم‌بری‌های مورد نظر منطقا می‌باید در دوران بهره‌برداری از طرح و قاعدتا پس از خاتمه مشارکت و شروع دوره بازپرداخت اعمال گردد. لذا  قراردادها در خصوص خرید اختیار خرید محصول طرح (مقداری یا درصدی) و یا پیش خرید محصول طرح  می‌باید فی‌مابین صندوق و صاحب طرح به صورت جداگانه منعقد گردد. بدیهی است در مواردی که سهم‌بری از عایدات محصول (در قالب سهم‌بری از درآمد، سود و یا سهمی از پاداش)  اعمال می‌شود قرارداد مورد نظر می‌باید بر عایدات فرضی محتمل آتی که در واقع در زمان انعقاد قرارداد محقق نیست، انشا شوند!

در هر حال به نظر می‌رسد در این که این قراردادها از سوی صندوق توسعه ملی به عنوان یک موسسه دولتی قابلیت انعقاد دارد و الزامات قانونی حاکم بر آنها  چگونه است، ابهام وجود دارد و صرفا در صورت اعلام شفاف ضوابط و مستندات قانونی این قبیل قراردادها در چارچوب ایین‌نامه‌ها و قوانین معاملات بخش عمومی و دولتی قابل بررسی دقیق تر ممکن خواهد بود  با این وجود  حداقل به نظر نمی‌رسد  این قبیل شرایط  را بتوان در قرارداد مشارکت مدنی بانک و مشتری لحاظ نمود و یا قراردادهای جداگانه مربوط به آنها را به هر شکل به قرارداد مشارکت مدنی الحاق یا منوط نمود . لذا گسستگی شکلی و ساختاری این قبیل شروط با ضوابط اعطای تسهیلات بانکی ملموس است و رویه اجرایی صندوق نیز در این خصوص در مستند ارائه شده شفافیت کافی را  ندارد. 

– در خصوص مدل های 5-2 تا 7-2   موارد زیر قابل بررسی بیشتر می باشد. 

در هر سه این مدل ها خرید یا  تملک سهام،  واحدها (یونیت‌ها) و یا سهامداری مدیریتی ارائه گردیده است. 

این قبیل فعالیت‌ها به شکل کلی سرمایه‌گذاری داخلی ارزی مستقیم و یا غیر مستقیم صندوق (از طریق شرکت هایی که با سرمایه صندوق  ایجاد می‌شوند) محسوب می‌شوند که در اساسنامه صندوق ملی تاسیس این گونه شرکت‌ها به جهت منع سرمایه‌گذاری داخلی صندوق در قالب قانون تجارت، مجاز نگردیده است و به نظر می‌رسد ورود به هرگونه فعالیت سرمایه‌گذاری داخلی ارزی به هر صورت بدوا نیازمند اصلاح اساسنامه صندوق، مشخصا بند خ اساسنامه، می‌باشد 

لازم به توضیح است در سند “بیانیه سیاست سرمایه‌گذاری داخلی صندوق توسعه ملی” به شماره سند NDFI/INV/140211/0، به تدوین و اجرای شیوه نامه شرایط و ضوابط سرمایه‌گذاری داخلی آن صندوق بر اساس مصوبه مورخ ۱۴۰۰/۱۰/۶ هیات امنا صندوق و با استناد به جزء 2 بند ب ماده 16 (اساسنامه صندوق) اشاره شده است.  

در این جزء به هیات امنا به عنوان بالاترین رکن صندوق  وظایف و اختیار داده شده که نسبت به “تصویب شرایط و نحوه‌ی اعطای تسهیلات برای تولید و سرمایه‌گذاری به بخش‌های خصوصی، تعاونی و عمومی غیر دولتی”  اقدام نماید. 

فعل مورد نظر در این بند “تصویب شرایط و نحوه‌ی اعطای تسهیلات برای تولید و سرمایه‌گذاری است” و استنباط بر این که هیات امنا وظیفه و اختیار تصویب شرایط و نحوه‌ی سرمایه‌گذاری در بخش‌های مورد نظر را مستقلا دارد، تفسیر  صوابی نیست. همان‌گونه که در  جزء 1 بند خ (یعنی مصارف صندوق در اساسنامه) نیز قید و تصریح گردیده، اعطای تسهیلات به عنوان فعل مجاز برای تولید و توسعه سرمایه‌گذاری در بخش‌های مقرر مجاز گردیده و “توسعه سرمایه‌گذاری” هدف از اعطای تسهیلات است و نه اینکه انجام مستقیم سرمایه‌گذاری مقرر شده باشد. مضاف بر آن به موجب جزء 4 بند خ نیز  مشخصا فعل سرمایه‌گذاری در بازارهای پولی و مالی خارجی  در  زمره مصارف صندوق مقرر شده و در اینجا نیز انجام سرمایه‌گذاری در بازارهای  پولی و مالی داخلی اساسا قید نگردیده  است. 

در هر حال استناد به سایر بندهای اساسنامه نظیر جزء 2 بند ت در خصوص وظایف و اختیارات هیات عامل صندوق مبنی “بر پیشنهاد موارد سرمایه‌گذاری در بازارهای پولی و مالی بین المللی و داخلی به هیات امنا صندوق“، منطقا  می‌باید ناظر بر ارائه پیشنهاد سرمایه‌گذاری در موارد مجاز و مندرج در بند خ یعنی مصارف صندوق می‌باشد. به عبارت دیگر براساس جزء 1 بند خ، ارائه پیشنهاد به منظور اعطای تسهیلات جهت تولید و سرمایه‌گذاری در بخش‌ها و زیر بخش‌های تولیدی و خدماتی با بازده مناسب به جهت توسعه سرمایه‌گذاری و تولید در این زیر بخش‌ها در زمره وظایف هیات عامل می‌باشد و این امر اساسا به مفهوم سرمایه‌گذاری  مستقیم داخلی از سوی صندوق نمی‌باشد. در واقع سرمایه‌گذاری مستقیم صندوق صرفا در بازارهای پولی و مالی خارجی بر اساس جزء 4 بند خ مجاز گردیده که  پیشنهاد در سرمایه‌گذاری مستقیم از سوی صندوق در این زمینه‌ها نیز در زمره وظایف هیات عامل می‌باشد. به عبارتی ارائه پیشنهاد سرمایه‌گذاری از سوی هیات عامل در جهت اجرای جزء‌های 1 و 4  بند خ اساسنامه می‌باشد و تفسیر و تعمیم  عبارت “موارد سرمایه‌گذاری در بازارهای پولی و مالی” به بازارهای داخلی بدون در نظر گرفتن دو جزء بند خ اساسنامه و تعاریف شفاف قبلی، ناصواب است. 

در هر حال به موجب بند ج اساسنامه صندوق، “به منظور حصول اطمینان از تحقق اهداف صندوق و نظارت  مستمر بر عملیات جاری آن و جلوگیری از هر گونه انحراف احتمالی از مفاد اساسنامه و …” هیات نظارت با ترکیب رئیس دیوان محاسبات، رئیس سازمان حسابرسی کشور و رئیس بازرسی کل کشور در ارکان صندوق پیشبینی شده است.

 به نظر می‌رسد بحث سرمایه‌گذاری داخلی صندوق توسعه ملی با توجه به اساسنامه قانونی آن نیاز به نظارت رکن ناظر درون سازمانی دارد. بدیهی است به موجب تبصره 1 ذیل بند ج  نظارت هیات نظارت صندوق، نافی وظایف قانونی دستگاه‌های نظارتی نظیر دیوان محاسبات کشور و سازمان بازرسی کل کشور نمی‌باشد و مجموعه نظارت‌های قانونی و مقرر می‌تواند در تشخیص روایی و مجاز بودن بحث سرمایه‌گذاری داخلی صندوق موثر باشد و ضمن بررسی احتمال انحراف از اساسنامه قانونی در خصوص خط مشی‌ها و سیاست‌های داخلی مصوب هیات  امنا صندوق  نیز تعیین تکلیف و  ارائه طریق گردد.  

نویسنده

رعنا بنی‌حبیب

رعنا بنی‌حبیب

جهت اطلاعات بیشتر یا مشاوره، با ما در تماس باشید:
به اشتراک بگذارید

پاسخ‌ها